Positive Technologies в свете предстоящего SPO: что на самом деле говорит оценка
Опубликовано 20.09.2022 в 16:31
Как многие соотечественники уже наверняка знают, удачно дебютировавший в прошлом году в декабре лидер корпоративных решений в области кибербезопасности ПАО «Группа Позитив» (Positive Technologies) (MCX:) объявил об SPO (secondary public offering, вторичное биржевое публичное размещение акций). Крупные акционеры компании предложат инвесторам до 2 640 000 обыкновенных акций, что составит примерно 4% от общего объема бумаг компании (всего акций 66 млн). Как и IPO компании, SPO пройдет без допэмиссии акций, что уже фактически стало частью её самоидентификации и в некотором роде вызовом устоявшимся канонам подобных размещений, как правило, повышающих количество акций в обращении, что так или иначе размывает акционерный капитал.
Период сбора заявок продлится с 19 по 27 сентября включительно, но может быть завершён и ранее по решению продающих акционеров. Объём размещения составит до 2 640 000 акций — 4% компании. Ценовой диапазон размещения был объявлен от 1200 руб. до 1320 руб. за одну акцию. С июля по сентябрь текущего года цена акций POSI выросла с 860 рублей до 1,167 тыс. рублей. Итоговая цена одной акции в рамках предложения будет установлена продающими акционерами не позднее 28 сентября.
Позитив продолжает показывать параболические темпы роста на фоне массового ухода иностранных вендоров и участившихся случаев кибератак на российские компании. Во 2-м квартале 2022 г. компания удвоила выручку в годовом выражении до 2 119 млн руб./ Продажи Позитива при этом выросли на 36% год-к-году, до 1 952 млн руб., EBITDA выросла до 423 млн руб. с рентабельностью 20%. На фоне убытка в прошлом году чистая прибыль компании за период составила 235 млн руб. Компания прогнозирует сохранение нынешних темпов роста в диапазоне 50-80% и в следующем году, что, на мой взгляд, достаточно консервативно, учитывая, что компания также декларирует цель – 20% рынка кибербеза дружественных стран, которые могут занять российские компании во главе с PT, это $8 млрд. Это по объёму больше чем весь российский рынок!
В августе Позитив завершил конвертацию 6 млн привилегированных акций в обычные (конвертация стала логичным шагом в наращивании free-float обыкновенных акций).
Позитив продолжил политику активной диверсификации продуктовой линейки. Так, доля в продажах одной из наиболее ранних систем MaxPatrol 8 снизилась с 24% в 1-м полугодии 2021 г. до 14% в 1-м полугодии 2022 г. В то время как новая разработка компании MaxPatrol VM продолжила набирать обороты, став лидером по темпам роста среди продуктов Позитива. По итогам 1-го полугодия 2022 г. вклад MaxPatrol VM в продажи составил 8%. Ряд других продуктов компании – PT NAD, PT AI и PT AF, а также услуги в области ИБ, показали динамику роста более 100%.
В презентации компании за 2-й квартал 2022 г. Позитив оставил лишь прогноз продаж на уровне 12-15 млрд руб., что соответствует предыдущим целям компании. Из этого можно предположить, что и ожидания по другим метрикам остаются в силе. В таком случае рост выручки Позитива в 2022 г. может составить 55-100%, скорр. EBITDA – 40-105%, а чистой прибыли – 60-160%. Таким образом, во 2-м полугодии 2022 г. Позитив нарастит выручку на 47-105%, EBITDA – на 20-92%. Я полагаю, что сильные финансовые результаты в 3-м и 4-м кварталах 2022 г. при отсутствии внешнеполитических шоков, подобных тем, которые произошли в первом полугодии, станут основным драйвером роста котировок.
В интернете в различных популярных ресурсах между инвесторами разгорелась настоящая горячая дискуссия о том, не слишком ли дороги акции POSI на нынешних уровнях, и не является ли искомый ценовой диапазон предвестником скорой коррекции? Основная проблема традиционного внутристранового сравнительного анализа состоит в отсутствии публичных компаний-аналогов из того же сегмента, который представляет Positive Technologies. Сравнивать по инвестмультипликаторам эту компанию с Yandex (MCX:) и, тем более, Ozon (MCX:) было бы крайне некорректно.
Таким образом единственным приемлемым решением в этой ситуации было бы сравнить Позитив с зарубежными компаниями-аналогами, после чего поразмыслить о целесообразности страновой дисконтной поправки.
Сравнительная инвестоценка глобальных компаний кибербеза и Positive Technologies
Comp
Как мы теперь видим, чуть менее половины американских компаний кибербезопасности убыточны на уровнях чистой прибыли, что автоматически исключает их из расчетной выборки для определения средних значений и медиан капитализаций чистой прибыли, P/E, и капитализаций выручки, P/S, по отрасли в мире. Но даже среди прибыльных собратьев, Positive Technologies, с учетом промежуточной отчётности в этом году, выглядит недооцененным как минимум на четверть – но, скорее всего, гораздо больше, учитывая сохраняющиеся высокие темпы роста чистой прибыли и выручки.
