По каким метрикам стоит оценивать айтишников?
Опубликовано 12.09.2023 в 10:35
Большинство инвесторов, особенно начинающих, при анализе всех публичных компаний предпочитают смотреть на показатели EBITDA и чистой прибыли, поскольку об этом пишут во многих учебниках по инвестициям. При этом в этих учебниках мало говорят о том, что для каждой отрасли стоит использовать свою метрику.
К примеру, компании финансового сектора не получится оценивать по показателю EBITDA, поскольку у банков её просто-напросто нет, а металлургов и нефтяников, напротив, целесообразно оценивать по EBITDA, а не чистой прибыли. Что касается IT-компаний, то во всём мире их принято оценивать по выручке, и российский рынок здесь не исключение. Такие правила игры были придуманы ещё в 1990-х годах, в эпоху бума высокотехнологичных корпораций в Северной Америке, и они работают до сих пор.
Если вы смотрите на чистую прибыль, которая у айтишников обычно небольшая, и видите мультипликатор P/E=20х, то у вас сразу же отпадает желание покупать такую компанию, поскольку на рынке есть эмитенты с мультипликаторами в 3-4 раза ниже, и в этом кроется самая главная ошибка, поскольку выбрана не та метрика.
Давайте попробуем на примере проанализировать итоги 6 мес. 2023 года, чтобы было более наглядно. Что касается темпов роста выручки (г/г), то за этот отчётный период максимальный результат оказался у Яндекса (MCX:), однако, как известно, у эмитента есть неопределённость относительно раздела бизнеса, поэтому инвесторы не выстраиваются в очередь за его бумагами. Если бы не этот фактор давления, то мы бы увидели высокий спрос и, скорее всего, акции Яндекса удвоились бы в цене с начала текущего года.
В остальном всё логично — у HeadHunter (MCX:) и ЦИАН (MCX:) высокие показатели, и их капитализация бодро растёт с начала года.
Ещё одна ошибка, которую часто допускают инвесторы — покупка IT-компаний с самым низким мультипликатором EV/S. Инвесторы искренне считают, что данные эмитенты недооценены и могут продемонстрировать сильный рост, однако здесь нужно смотреть не только на значение мультипликатора, но и на темп роста выручки. Если у компании низкий EV/S, а темп роста выручки составляет при этом 10-20%, то всё оправданно — слабый бизнес имеет низкую оценку рынка.
Анализируя динамику выручки IT-компаний (г/г) в разрезе по кварталам, можно увидеть, что начиная со 2 кв. 2022 года, когда у нас началась новая эпоха развития российского фондового рынка, некоторые компании демонстрируют стабильный рост каждый отчётный период — это Яндекс и ЦИАН, а у остальных эмитентов динамика выручки более волатильная, особенно это касается HeadHunter и Positive Technologies (MCX:).
Если ориентироваться на темп роста выручки не менее 30% (для айтишников это считается здоровой нормой), то по медиане данному критерию соответствуют Positive Technologies, Яндекс и ЦИАН.
В целом на коррекциях интересны для покупок все вышеперечисленные бумаги, кроме VK (MCX:), поскольку никогда не знаешь, где будут приятные сюрпризы в виде ускорения темпов роста бизнеса, в том числе за счет сделок M&A. Если бы в начале 2023 года вы купили бы равными долями бумаги HeadHunter, Яндекса, ЦИАНа и Positive Technologies, то доходность такого портфеля сейчас составила бы +108,8%, что более чем в два раза опережает рост за этот же период.
